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中信证券:将采取结构化的降准或适当降低政策利率

发表于:2019-07-05 09:31:43

  受到宽松预期影响,上周五至本周四债市大幅走强。尽管风险偏好边际回升,但疲弱的基本面和总理讲话传出的信号加强了市场对于未来货币政策宽松的预期。后续市场的关注点将回归到国内的基本面和政策的边际变化。基本面走弱的信号已经十分明显,我们认为政策将采取结构化的降准或适当降低政策利率的方式进行逆周期调节,无风险利率仍有下行趋势,我们认为10年期国债收益率有望逐步向3.0%-3.4%的区间底部靠近。

  货币市场:隔夜利率与超额准备金利率首次倒挂,短端流动性十分充裕。由于近期央行大量释放流动性以及6月末财政投放力度加大导致流动性十分充足,隔夜DR创历史新低,史上第一次隔夜利率和超额准备金利率出现倒挂,虽然超低利率难以持续,但仍不影响流动性保持宽松。

  利率债:受经济基本面疲弱的影响,市场对货币宽松和降息的预期推动债市上涨。尽管风险偏好边际回升,但降息预期显然对债市影响更大。周二李克强总理提出降低利率和中小企业融资成本,带动当天债券市场大涨。周三周四利率债市场走势则较为平稳。

  下周展望:聚焦在国内基本面以及货币政策的边际变化上。下周将公布通胀和金融数据,猪肉、鲜果涨价的影响持续,CPI有望继续上行迎来年内高点。油价下行、需求不足,PPI下滑。信贷可能小幅弱于去年同期,新增社融预计约为2万亿元。美国方面,新增非农就业和通胀数据预计仍将保持弱势。

  BDI逆势上涨,全球经济放缓的节奏可能慢于预期。BDI的快速上行受到铁矿石价格影响,但是或许也能够说明全球经济和贸易或许没有预期的那么差。我们发现BDI指数与美国经济相关性较高,如果我们假设BDI的逆势上行很大程度上是因为全球经济仍然有一定支撑,那么当前美国经济的下行速度或许也将有所放缓。虽然全球经济周期性下滑已经是不可避免的趋势,但其节奏可能并没有市场预期的那样快。

  债市策略:就海外而言,全球经济放缓和BDI的逆势上行出现矛盾,日本和欧元区经济有企稳的迹象,全球经济下行速度可能放缓,关注即将公布的非农就业,如果不太差,美联储7月保持观察概率较大,降息可能要等到9月。就国内而言,PMI指数延续了弱势格局,6月PMI指数49.4%继续维持历史较低水平,制造业产需两弱,投资、消费均有下降趋势,金融市场依然存在的银行同业压力和流动性分层问题,这些都要求货币政策保持相对宽松的状态。另外,中美利差以及外资流入等多种因素也利好利率长期下行。我们认为无风险利率当前仍有下行空间,10年期国债收益率有望将逐步向下趋近3.0%-3.4%的区间下沿。

  正文

  本周债市主要受降息预期的影响不断走牛。货币市场方面,尽管央行本周未开展资金投放操作,保持流动性净回笼,但前期的大量投放叠加6月财政支出较多,短端流动性极其宽松,DR001史上第一次与准备金利率倒挂。利率债方面,周一股债同涨,风险偏好回升,但PMI数据显示基本面仍然疲弱,宽松预期带来利率继续下行。周二总理的讲话加强了市场的降息预期,债券市场利率大幅下行。周三债市涨幅放缓,周四小幅调整。

  市场走势回顾

  货币市场:流动性充裕,隔夜DR历史低点

  DR007近5个交易日大体下行,变动分别为0.46bp,-34.96bp,-30.14bp,14.41bp,-8.16bp收于1.98%。R007同样处于下行通道,上周五至本周四分别变动-9.09bp、-41.54bp、-11.1bp、3.9bp、-3.34bp收于2.14%。7月2日,DR001利率收盘0.90%,盘中最低成交价0.70%,有史以来首次低于0.72%的超额准备金利率。当下市场资金面较为宽松,银行间流动性充足。原因在于央行释放了大量的流动性来缓解流动性分层问题,另外通常6月末财政投放力度会比较大,这也让资金面更显宽松。

  本周流动性充足,央行未开展公开市场操作,公开市场处于净回笼状态。上周五无公开市场到期,本周一到周四分别有1500亿元、900亿元、400亿元、300亿元14天逆回购到期。尽管央行本周未开展公开市场操作,OMO保持自然回笼状态,但市场资金仍然因为前期的大量投放和财政支出增加等因素显得十分宽松,各期限资金利率纷纷探底。当前的宽松程度大概率不会延续,但流动性分层的局面并未完全缓解,中小机构融资仍有一定难度,后续流动性大幅收紧的可能性相对较小。预计下周公开市场到期量不大。下周三至下周五分别有200亿元、1000亿元和1000亿元逆回购到期,总计2200亿元。

  利率债市场:降息预期带动利率下行