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天风策略徐彪:科创板是资本市场改革的发令枪

发表于:2019-03-04 10:06:39

  科创板发行规则及与原三板区别

  1 月末,证监会发布《关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见》,其他主要和配套文件征求意见稿也相继出炉。3 月 1 日晚间,证监会发布《科创板首次公开发行股票注册管理办法(试行)》。结合证监会最新文件以及此前上交所颁布的配套文件,从

  上市及交易规则来看,科创板同原来三板主要有以下几点区别:

  1)在主营业务要求上,科创板侧重于战略新兴产业,包括新一代信息技术、高端装备、新材料、新能源、节能环保以及生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业,推动互联网、大数据、云计算、人工智能和制造业深度融合;

  2)盈利能力要求上,科创板发行条件中对于发行人的持续盈利能力要求未予以明文规定,而是给出 5 套市值标准(满足其一即可);

天风策略徐彪:科创板是资本市场改革的发令枪

  资料来源:上交所,天风证券研究所

  3)更加重视长期投资者,以技术给资本定价。征求意见稿取消直接定价而采用市场化询价方式,并且将询价对象限制为公募基金、证券公司、保险公司等 7 类机构投资者(排除个人投资者);此外在网上申购前还需披露公募基金、社保和养老金三类长期投资者的报价情况。可以预见,新板将赋予长期投资者对科创企业的更大的定价权。

  4)审核流程上,科创板上市由上交所受理。收到注册申请文件后,5 个工作日内作出是否受理的决定,3 个月内形成审核意见。证监会于 20 个工作日内做出是否予以注册的决定,发行人在随后一年内发行股票。整体来看较原三板用时更短。

  2.2. 资本市场改革的必要性及科创板的意义

  2.2.1. 资本市场改革“元年”:2018 年政策回顾

  梳理过去几年的政策,我们可以看到,2018 年以来,政策面对于金融创新的提及频率显著增高,2018 年也被很多投资者认为是资本市场改革元年。

天风策略徐彪:科创板是资本市场改革的发令枪

  请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 13

  图 3:2018 年资本市场改革主要内容

天风策略徐彪:科创板是资本市场改革的发令枪

  资料来源:证监会,沪深交易所等,天风证券研究所

  总结来看,过去一年在资本市场改革方面的努力主要体现在几个方面:一是重大的制度创新,以科创板、CDR、沪伦通为典型;二是在存量市场上的调节和改革,比如老生常谈的

  退市制度、股灾之后收紧的股指期货,以及针对当前企业流动性困境的回购、分红送转等;三是金融开放,为国内投资者提供分享境外优秀企业经营成果的渠道,更为国内市场引进长期资本开疆拓土。2018 年末的中央经济工作会议中,对于资本市场方面工作的部署,也较过去几年更加详尽,可以期待在未来几年,看到更多改革方案陆续落地。

天风策略徐彪:科创板是资本市场改革的发令枪

天风策略徐彪:科创板是资本市场改革的发令枪

  资料来源:各部委网站,天风证券研究所

  向前看,更多领域的改革,仍在路上,对于资本市场,抑或是直接融资本身,都至关重要。

  第一,需要一个稳定健康的 A 股市场来来实现上市公司的合理定价和健康运营。股票市场为企业提供了一个直接融资的渠道和风险分担机制,公司通过在 A 股市场上市获得直接融资,满足自身的融资需求的同时将股权发放给市场,从而达到分散风险的目的。在这个层面,一个稳定健康的 A 股市场能够给公司进行合理定价,保证参与各方的利益达到最大化。与此同时,一个稳定健康的 A 股市场可以为上市公司提供外部治理过程。在公司外部治理过程中,运营健康的企业可以得到金融市场和投资者的青睐,从而集中大部分资源,而经营较差的企业则会得到来自投资者“用脚投票”的惩罚。这种来自市场的激励模式将有利于刺激企业经营者更多地关注企业自身的利益和长期盈利,进一步规范公司治理以实现企业的长远发展。

  第二,需要进一步为市场引入长期资金。我们认为,从供需层面讲,企业需要长期资金来满足自身的长期规划,同时长期资金也需要一个稳定的投资收益。因此,市场需要长期资金的入市,来进一步维持资本市场的长期稳定发展。2015 年 8 月国务院发布《基本养老保险基金投资管理办法》,标志着我国养老金基金进入了逐步入市进程中,目前,我国养老金基金账户到账 6050 亿元。养老金等长期资金入市一方面增加了股票市场的稳定性,另外一方面有助于被投资企业的长期定价。

  图 5:养老金基金实际到账情况(单位:亿元)

天风策略徐彪:科创板是资本市场改革的发令枪

  资料来源:人社部官网,天风证券研究所